摘   要

　　跟着中国债券阛阓高水平对外通达的有序鼓动，境外机构已成为中国境内债券阛阓的雄壮参与者。本文转头了境外机构投资中国债券阛阓的历程，分析了境外机构在总量和结构等方面的投资举止特征，以及投资的主要入手要素，并对后续境外机构的投资情况进行了预测。

　　要津词

　　境外投资者　中国债券阛阓　QFII　对外通达

　　自2023年9月起，境外机构已畅通11个月增抓中国债券。万得（Wind）数据流露，放胆2024年7月末，境外机构在中国债券阛阓的托管量上升至4.46万亿元1，再立异高。跟着债券阛阓高水平对外通达的鼓动，境外投资者已成为中国债券阛阓雄壮的参与者。下文将分析境外机构投资的历史、近况和主要入手要素，并对异日境外投资者的投资情况进行预测。

　　境外机构投资中国债券阛阓的历程

　　（一）2002—2009年，债市对外通达的最先阶段

　　2002年，中国债券阛阓负责引入及格境外机构投资者（QFII）轨制，允许获准机构插足来回所债券阛阓，成为中国债券阛阓对外通达的最先。2005年，中国东说念主民银行划分批准泛亚基金和亚债中国基金通过结算代理模式插足银行间债券阛阓。鉴于那时中国金融阛阓对外通达的程度刚刚起步，境外机构通过QFII轨制插足债券阛阓实质靠近着较高的准初学槛和投资种类名额，投资额度较为有限，因此境外机构在境内债券阛阓的参与度相对较低。

　　（二）2010—2016年，稳步通达阶段

　　监管机构于2010年和2011年划分推出了结算代理（CIBM）和东说念主民币及格境外机构投资者（RQFII）轨制，为境外机构投资者插足中国债券阛阓裁减了门槛。其中，2010年推出的“各人通”径直入市模式标记着中国债券阛阓负责对外通达，迄今仍是主流入市模式。2016年，《中国东说念主民银行公告〔2016〕第3号》发布，将银行间阛阓境外机构投资者范畴进一步扩大至种种金融机构相配刊行的金融家具，及格境外机构投资者类型不停丰富。至此，种种境外机构均可在银行间债券阛阓开展现券来回，并基于套期保值需求开展债券假贷、债券远期、远期利率条约及利率互换等来回；境外东说念主民币业务计帐行和参加行还可开展债券回购来回。投资者和投资家具的丰富，成为债券阛阓全面通达的里程碑。

　　（三）2017年于今，高水平对外通达阶段

　　比年来，我国稳步鼓动金融阛阓高水平通达。2017年，中国东说念主民银行推出“债券通”北向通，境外机构不错香港债务器具中央结算系统（CMU）为模式抓有东说念主，转折插足银行间债券阛阓。在利率风险对冲方面，2023年5月，“北向互换通”得胜上线，使得“债券通”和“各人通”的境外投资者大概简陋地参与境内利率互换阛阓，措置利率风险，为境外投资者提供了多元的东说念主民币利率风险措置器具。此举故意于疲塌资金跨境流动，加多东说念主民币利率养殖品阛阓的深度与流动性。

　　境外机构投资中国债券阛阓的举止特征

　　（一）投资总量波动上行，托管量再创历史新高

　　放胆2024年6月末，境外投资者的中国债券抓有量为4.30万亿元，是2016年末抓有量的5.6倍，年均复合增速达25.9%（见图1），远超境内存量债券增长速率。

　　具体来看，自2017年境外投资者投资加快以来，其投资举止主要不错分为三个阶段。

　　一是2017年1月—2022年1月，境外投资者对中国债券的抓有量从7600多亿元快速上行至4.07万亿元，5年间年均复合增速接近40%。本轮外资投资限制快速增长的能源来自主动和被迫设立需求的“双轮入手”。一方面，中国债券陆续被纳入三大国际指数，指数的设立需求带来被迫增量资金流入；另一方面，在此阶段我国经济增长势头强盛，东说念主民币汇率较为理解，中好意思利差保管高位，东说念主民币的诱骗力加大，中国债券的资产设立价值不停提高。

　　二是2022年2月—2023年8月，境外投资者抓仓量呈下行趋势，托管量降至约3.18万亿元，较前期岑岭减少约9000亿元。在此本领，一方面，俄乌结巴爆发促使各人避险情谊升温，各人通货彭胀高企，好意思联储开启加息模式；另一方面，新冠疫情防控转段后国内经济内纯真能有待提高，货币战略合座宽松，中好意思利差转为倒挂，境外机构投资限制相应缩减。

　　三是2023年9月以来，得益于东说念主民币汇率对冲成本着落和好意思联储降息预期升温，外资流入中国债券阛阓力度再次加大。放胆2024年6月末，外资还是抓续加仓10个月，中国债券托管量再创历史新高。

　　（二）品种偏好：以国债、同行存单及战略性金融债为主，信用债占比较低

　　从境外投资者的投资品种偏好来看，利率债和同行存单占据整个上风，信用债投资限制相对较小。放胆2024年6月末，境外机构抓有的前三大品种划分为国债、同行存单和战略性金融债（以下简称“政金债”）。其中，国债约2.21万亿元，占比为51.4%；同行存单约9726亿元，占比为22.6%；政金债约9278亿元，占比为21.5%。境外投资者抓有量划分占国债、同行存单和政金债托管量的7.1%、5.6%和3.7%。合座来看，境外投资者偏好的品种流动性较好、信用风险较低。与之比拟，境外投资者对信用债的投资仍然较少，受限于评级、信用额度、流动性等要素，放胆2024年6月末，境外投资者在中央结算公司和上海计帐所的信用类债券（不含同行存单）托管量不及1000亿元，在境外投资者债券抓仓中占比仅为约2%（见图2）。

　　（三）期限特色：以中短久期为主

　　从中海外汇来回中心涌现的数据2来看，境外机构在银行间二级阛阓累计净买入债券的期限偏好或以中短久期为主。以最近一轮境外投资者快速买入为例，在2023年11月—2024年7月，境外投资者主要买入的期限聚拢在1年（Y）及以内、1~3Y、3~5Y及7~10Y。其中，1Y及以内净买入量最大，主要净买入品种为同行存单，净买入量突出1万亿元；净买入量紧随自后的品种交替为国债新券、政金债老券。第二大净买入量的期限为1~3Y，主要买入品种为国债新老券、政金债老券，总共净买入量突出6000亿元。境外投资者对3~5Y及7~10Y的国债新券也有一定例模的净买入。从境外投资者的买入明细不错看到，投资者对同行存单的需求自2023年11月以来抓续加快，放胆2024年7月末，同行存单凭借流动性与信用天赋均较好以及阶段性收益率上风等要素，紧紧占据本轮境外投资者增抓榜第一位。

　　现时诱骗境外投资机构的主要入手要素

　　（一）央行类机构：以设立型入手为主

　　字据中国东说念主民银行的分类，境外央行类机构主要包括境外央行、货币当局、国际金融组织、主权钞票基金、其他官方储备措置机构等。放胆2024年8月18日，共有174家说念外央行类机构插足银行间阛阓。央行类机构的投资以设立型入手为主，主要推敲资产的恒久收益率，并不外分温煦短期波动，是以相对而言更偏好安全性和流动性较好的国债、政金债。央行类机构的投资节拍主要基于境外大类资产设立的周期性，一般不需要进行外汇对冲。

　　（二）贸易类机构：投资需求多元化，主动和被迫并存

　　2017年当年，参与境内东说念主民币债券阛阓的境外投资者以主权类机构为主；2017年以后，跟着中国债券阛阓进一步通达，准入经过不停优化，以及东说念主民币资产诱骗力冉冉增强，境外银行类及资管类机构的参与度不停提高。现时，境外贸易类机构的投资入手要素主要来自设立和来回两方面。

　　1．设立型需求

　　自2019年起，中国债券先后被纳入彭博巴克莱各人玄虚指数、摩根大通各人新兴阛阓政府债券指数和富时寰宇国债指数三大国际指数，境外被迫资金不停流入。在此入手下，境外追踪中国债券表现的指数资产限制也快速高涨。部分主动措置型家具对东说念主民币债券的布局天然不严格对标基准指数，但在尽可能跑赢基准的贪图引发下，其对东说念主民币债券的设立较为感性，很是是在玄虚中好意思利差和汇率预期后东说念主民币资产有一定上风的情况下，存在增配能源。

　　2．来回型需求

　　现时，境外贸易银行、证券公司、资管类机构相配家具户越来越多参与到银行间债券阛阓的来回中，并渐渐成为影响债券阛阓的雄壮边缘力量。

　　以自2023年起的来回为例，跨境息差来回是相沿境外贸易银行、证券公司及资管类机构增抓中国债券的主要入手要素。以2023年7月31日为例，中国10Y期国债收益率为2.31%，从模式收益率来看远低于好意思国10Y期国债收益率（3.97%），利差为-166BP。但加入汇率对冲后，相对收益率会有显赫变化：7月末东说念主民币对好意思元的即期汇率平均为7.1465，1Y期的掉期点为-2417.5Pips，假定债券价钱保管不变，境外投资者兑换东说念主民币投资中国10Y期国债并于1年后卖出，同期操作外汇掉期，对冲后收益高达6.25%，较径直投资好意思国10Y期国债的收益高228BP。推敲到2023年7月31日—2024年7月31日，中国10Y期国债收益率下行16BP，那么投资者还特别成绩了本钱利得。

　　较多境外投资者不想承担债券价钱波动的风险，因此更好意思瞻念投资1Y期同行存单来锁定收益，这不错从近一年境外机构增抓的债券种类看出。一方面，1Y期同行存单流动性相较信用债要好，以致随机不亚于国债3，且不错充分对冲风险；另一方面，同行存单的到期收益率较1Y期国债收益率突出40~50BP，整个收益更高。若境外投资者于2024年7月末投资1Y期同行存单（收益率为1.87%）并进行汇率对冲，那么对冲后收益率约为6.08%，较10Y期好意思国国债收益率高约200BP（见表1）。

　　境外机构投资中国债券阛阓的异日趋势

　　（一）短期来看，跨境息差来回仍将诱骗境外本钱流入中国债券阛阓

　　从执行来看，本轮境外投资者增抓中国债券的盈利空间仍在。放胆2024年8月16日，境外投资者买入东说念主民币债券并进行掉期对冲后，年化收益率仍在5.5%以上。推敲到好意思债收益率自4月下旬以来有所下行，相对收益率点差在180BP以上，实质讲演率显赫高于径直投资好意思债。中海外汇来回中心的数据流露，近期境外投资者净买入中国债券的力度还在进一步加大，其中7月净买入2283亿元，再创单月净买入新高；8月1—16日，境外机构仍保管净买入。

　　商酌跟着好意思联储降息邻近，好意思元指数走弱，好意思股开启调整，以及阛阓风险偏好有所裁减，好意思债收益率将插旁边行通说念。重复阛阓关于中国不时降息、降准的联想空间进一步大开，商酌异日境外机构增抓中国债券的能源不减。

　　（二）中恒久来看，境外恒久限投资资金占比将进一步加大

　　最初，中国债券在先后被纳入三大国际债券指数后，其中在彭博巴克莱各人玄虚指数和富时寰宇国债指数中的权重已接近10%，高于当初纳入指数时的商酌权重。字据机构测算，现在各人有3万亿~5万亿好意思元资产追踪这三大指数，在此入手下，商酌境外追踪中国债券表现的指数资产限制有望进一步增长。

　　其次，国际地缘政事风险依旧存在，越来越多境外央行与主权钞票基金等恒久本钱将中国债券，很是是评级较高的国债与政金债，视为雄壮的避险资产。中国货币战略相对颓落，东说念主民币国债收益率波动率较低，东说念主民币债券收益率与七国集团（G7）国度和其他新兴经济体的债券收益率有关性也较低。关于境外恒久设立型资金而言，增配中国债券不错灵验增厚收益、漫衍组合风险。

　　此外，东说念主民币国际化的鼓动也有望为中国债券阛阓带来更多增量资金。央行发布的《2023年东说念主民币国际化论说》指出，2023年1—9月，中国与“一带一起”共开国度东说念主民币跨境收付金额同比增长19%。中国银行发布的2024年《东说念主民币国际化白皮书》流露，2023年中国跨境东说念主民币结算量同比增长24.1%；56.6%的受访境外金融机构暗示，推敲加多东说念主民币计价金融资产设立。跟着新兴阛阓国度抓有东说念主民币外汇储备的不停增长，商酌其央行类和贸易类机构均会对东说念主民币债券的需求较着提高。（本文不代表作家地地契元不雅点，亦不组成投资提议）

　　注：

　　1．规划中央结算公司和上海计帐所境外抓有量月度总共数据。下文如无有意标注，数据均来自Wind。

　　2．数据开端为中海外汇来回中心iData。该中心自2022年5月以来不再单独涌现境外机构二级阛阓买卖数据，字据数据历史对比和老例，本文取舍机构分类为“其他”的数据行动境外机构在银行间二级阛阓买卖的参考数据。

　　3．以2023年二级阛阓来回量为例，国债成交占17.95%，同行存单占18.10%，皆是流动性较好的品种。

　　◇ 本文原载《债券》2024年9月刊

　　◇ 作家：交通银行金融阛阓部　杨一成

　　◇ 裁剪：刘想敏　刘颖

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背负裁剪：赵想远 🦄九游娱乐(China)官方网站